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文丨BBAE必贝证券，作者丨刘力钰

6月15日晚间，在美上市的58同城宣布与Quantum Bloom Group Ltd.签订合并协议。根据合并协议条款，买方投资财团将以每股普通股28美元现金价格购买58同城所有已发行普通股，总交易估值约为87亿美元(折合人民币约615亿元)。

这家诞生于互联网时代的公司，15年来颇为高调地竞争于行业红海，成为中国首家上市的信息分类网站。在刚刚过去的十五岁生日上，面对资本市场的低迷，姚劲波联合华平资本等财团也在着力推动58同城私有化。这是一场事关未来兴亡的豪赌，58同城是如何走到私有化这一步?

1. 上市后业绩不佳，规模扩大并未见效

2013年10月31日上市后，通过58同城的财报表现，我们可以看出它并未展现吸引投资者的业绩，上市两年后(2015年)连续两年净利润亏损。

结合成本和业务营收板块情况可以看出，58同城主要营收来源线上会籍和在线广告。58同城商业模式为通过扩大付费会员的注册数量和在线推广告费获利。付费会员将可以享受群发面试信息等增值服务;在线推广费则是客户付费之后，可以获得更好的推荐位置。

图一：58同城上市以来业绩情况 资料来源：Wind,BBAE必贝证券

图二：58同城上市以来业绩占比 资料来源：Wind,BBAE必贝证券

由图一可知，58同城在15年扭盈为亏。

为何会出现这种情况?这一切要从2015年重组开始。

2015年4月，58同城与赶集网通过资本协定，以现金加股票的方式获得赶集网43.2%的股份，自此58同城实现一家独大。同年，58同城陆续收购安居客、中华英才网等。有人统计，58同城上市18个月，投资并购14家企业，投资总额达16.66亿美元，差不多一个月对外投资超过1亿美元。一系列并购重组的版图，让58同城规模蓝图日渐壮大，除了巩固了房产经纪业务，提供了中高端招聘市场服务，50同城还扩展了汽车产业链。

2015年58同城收购赶集网后，瓜子二手车直卖网虽然在2015年11月从58赶集集团中分拆出来、独立运营，但58同城仍保有其46%的股份，为其非控股大股东。二手车市场另一龙头优信，从2016年与58同城的侵权炒作战争沸沸扬扬，到2018年优信58同城牵手：58同城于2019年2月28日签署一份最终协议，以7.136亿美元总价，向第三方投资者出售其在瓜子母公司车好多集团一定比例股权。另一方面参与优信的此次融资，成功“牵手”二手车经营头部公司。58同城在二手车业务谋求新的资本布局，逐渐扩大。

这也许就如58同城总裁兼CEO姚劲波表示，58同城要做的互联网金融并非单纯地推广几款产品，而是想打造一个交易闭环，依靠生活服务平台大数据基础，建立起基于生活场景理财的“场景数据”数据库。

如今重组已过5年，我们真能看到其5年前的并购蓝图展现的可观收益嘛?

图三：58同城复杂组织结构 资料来源：Wind,BBAE必贝证券

答案并不是肯定的。当年并购增加的房地产、招聘、汽车、二手交易和本地生活板块，并未明显彰显其收益能力，全靠房产和招聘占据大头，2019年占58同城总收入72%。仔细剖开58同城的房产板块，可见其收入贡献主要来源于广告而非房产租赁买卖等交易收入。所以这也是为什么我们在数据表中会看到一支独大的仍然是在线广告业务。

2. 流量变现难，利润猛增并非来自业绩贡献

某种程度上，广告意味着流量。2014年，腾讯以7.36亿美元以第股东的身份战略加持58同城。腾讯强大的流量输入，是58同城背后流量的加持。此外，2011年，58斥资10亿广告费用换取破亿用户规模。结合公司营运成本公示，58同城在市场营销费用逐年增加，占比总支出超过一半，这其中包括2018年广告支出增加58.6%至33.1亿。

信息分类行业，流量是基础。然而高昂的广告费用支出并不能换回同等的红利汇报，2018年58同城的移动端访问用户增加19.9%，2019年增速降为11.4%。

雪上加霜的是，用户并不代表收入，2019年58同城移动端访问用户为5.8亿，但平均季度付费用户仅为347.5万。为流量的增销并未换来同等利润回报，由图一可知58同城的净利润显而易见并不可观。

表一：58同城运营支出明细 资料来源：Wind,BBAE必贝证券

我们可以看到58同城最新财季利润出现猛增，2019年Q4实现归母净利润26.75亿，同比增长500.45%。但2019年净利润的猛增实际上是源于出售车好多集团的61.39亿元股权收益，若剔除这部分投资变动收入，58同城的实际净利率为14.8%。

3. 估值溢价，私有化或有益于登入A股获高估值

图四：58同城历史估值 资料来源：Wind,BBAE必贝证券

图四为58同城上市来PE(TTM)估值(红橙绿分别为估值均线和av±std线)，我们可以看到，2015年58同城估值回升，同时股价在2015年初开始飙升进历史峰值(0.95分位)，这和我们提到的2015年并购重组有关。

然而如今回顾58同城历史可见，58同城并未展示并购重组后所期待的营收、利润业绩，反而业绩受挫，15、16两年亏损，房地产板块求职板块也未有期待贡献。市场可见的估值溢价，令人大跌眼球。太多溢价表现，使得58同城或许不再是投资者所选的良剂。

股票价格=PE(市盈率)*EPS(每股收益),2015年58同城的并购重组操作，增加了市场对58集团盈利能力增强，商业模式规模化的期待，从而估值高EPS、PE。然而时过境迁，58同城并购重组后并未实现业绩可嘉局面，所以估值泡沫展现。

美股上市近7年，58同城并未有良好态势，现在大约又回到14年重组前的股价水平。美股上市之路，也许并不适合58同城。

图五：58同城2014年8月至今股价表现 资料来源：BBAE必贝证券

虽业绩受阻未能表现潜力，58同城为何要选择私有化这一步，上市公司私有化又是什么?

据包振宇《我国上市公司私有化动因探析》可知，

“上市公司私有化是指由上市公司大股东作为收购建议者所发动的收购活动，目的是要全数买回小股东手上的股份，买回后撤销这家公司的上市资格，变为大股东本身的私有公司，即退市。这是资本市场一类特殊的并购操作，它与其他并购操作的最大区别就是它的目标是使被收购上市公司下市，由公众公司变为私人公司。

从私有化的意图来说，上市公司私有化又可以分为主动私有化和被动私有化。其中被动私有化又称为强制退市，是指上市公司因经营不善、业绩不佳，不再满足《证券法》和《公司法》中相关的上市条件时被迫退市。而主动私有化作为资本运营的一种手段，有利于企业更好地整合资源，提升公司价值，实现战略目标”。

从上市到非上市，最明显的改变是信息披露。减少信息披露，降低透明度，不再受《证券法》限制，也许对于业绩不佳需要停下思考的58同城是一个机会。此外，抛出股价影响，公司管理层治理更加简单化，更注重长远目标，这也许也是58同城的福音。

私有化后的58同城是否还会上市，我们不能未卜先知。选择或有高PE估值的A股还是重回美股大浪，58同城这一步走的在情理之中又走在险境中求生。

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